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中石化股东增持12亿元！仅含26只煤炭石油股的能源ETF(159930)冲击四连阳，公募改革落地，长钱或流向哪些板块？

竞争力的行业龙头或将受益，行业板块中，煤炭、石油化工等能源板块基本面稳健、高股息优势突出，股息率分别位列行业申万一级行业第一和第三，受益于考核久期拉长，有望引导长线资金流入。来源：Wind，截至20250515 煤炭方面，煤炭供需格局缓慢改善，红利的投资思路依然是板块的核心。据中信证券统计，2024年上市煤企整体法现金分红率为61%。展望后市，3月份火电降幅收窄，非电行业耗煤需求同比亦全面转正，需求压力有所缓解。目前在初步的成本支撑下，煤价跌幅显著放缓，加之进口中低卡煤溢价逐步放大，进口短期受限，煤价有望在Q2后期出现新一轮反弹。（来源于中信证券20250507《煤炭｜煤价继续拖累业绩，分红比例整体有所提升》）后续供需格局改善下，企业盈利能力回升，板块上市公司加强市值管理，板块高股息特征有望延续。石油石化方面，短期石油供需格局趋弱致油价走弱，不过中金公司认为，长期而言，产油国利益诉求及成本影响下，油价中枢存在底部支撑，具备增产降本能力及天然气业务增量的高分红能源寡头企业，或将具有配置机遇。（来源于华泰证券20250515《石油化工：关税扰动需求，OPEC+超预期增产》）总体而言，能源板块长期基本面稳健，高股息风格有望延续，与长期价值投资策略高度契合，有望受益于公募改革下资金长期配置需求提升。【管理费率与业绩深度绑定，低配的能源行业有望获得增配】《方案》提出推行与基金业绩表现挂钩的浮动管理费率收取模式，业绩明显低于比较基准的，须少收管理费。随着管理费率与业绩深度绑定，或驱动机构资金向长期均衡投资策略倾斜，以降低产品波动，部分低配行业，如煤炭、石油化工有望获得增配。据浙商证券统计，2025Q1公募基金低配石油石化（-0.9%）和煤炭（-0.1%），其中对石油石化的低配比例分位数达到近5年最低值。数据来源：浙商证券，《公募基金超配电子、食饮，低配银行、计算机》，2025/4/29。【能源ETF（159930）：聚焦煤、油两大传统资源板块】数据显示，能源ETF（159930）标的指数成份股数量仅26只，含煤量58%，含油量42%。中国神华、中国石油两大权重股占比超29%，包括陕西煤业、中国石化、中国海油在内的前五大权重股占比超60%！前十大权重股占比77%！当前传统能源板块高股息，基本面稳健，长期配置价值突出！相关产品能源ETF（159930）仅含26只煤炭股+石油股，一键把握传统能源投资机遇，为全市场稀缺品种！全市场仅此一只！风险提示：基金有风险，投资需谨慎。能源ETF属于中等风险等级（R3）产品，适合经客户风险等级测评后结果为平衡型（C3）及以上的投资者。文中提及个股仅为指数成份股客观展示列举，本文出现信息只作为参考，投资人须对任何自主决定的投资行为负责。本文中的任何观点、分析及预测不构成对阅读者任何形式的投资建议。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云05-15 13:26

煤炭板块走强，国企红利ETF(159515)盘中飘红

处于降息周期且国内利率也进入下行通道，煤炭稳健红利仍可配置，此外保险资金已在24年11月底完成考核，当前已开始新的布局期，煤炭等红利板块且国资背景风险小，或成为险资布局的首选方向。煤炭股周期弹性投资逻辑：3月两会召开之后，无论动力煤还是炼焦煤价格均处于低位，随着供需基本面的持续改善，两类煤种有望企稳反弹，其中动力煤存在区间内弹性而炼焦煤是完全弹性；当前宏观政策已表现力度很大，市场更期待政策落地后反映在需求上的真实效果，2025年“两会”之后，政策方案落实以及开春施工季的来临，煤炭的需求和价格均有望体现出向上趋势，煤炭股周期属性将显现。国企红利ETF紧密跟踪中证国有企业红利指数，中证国有企业红利指数从国有企业中选取现金股息率高、分红比较稳定且有一定规模及流动性的100只上市公司证券作为指数样本，反映国有企业中高股息率证券的整体表现。数据显示，截至2025年4月30日，中证国有企业红利指数(000824)前十大权重股分别为中远海控(601919)、冀中能源(000937)、渝农商行(601077)、上海银行(601229)、成都银行(601838)、山煤国际(600546)、粤高速A(000429)、中国神华(601088)、山西焦煤(000983)、沪农商行(601825)，前十大权重股合计占比15.18%。（以上所列示股票为指数成份股，仅做示意不作为个股推荐。过往持仓情况不代表基金未来的投资方向，也不代表具体的投资建议，投资方向、基金具体持仓可能发生变化。市场有风险，投资需谨慎。) 国企红利ETF(159515)，场外联接(鹏扬中证国有企业红利ETF联接A：020115；鹏扬中证国有企业红利ETF联接C：020116)。风险提示：本产品由鹏扬基金管理有限公司发行与管理，销售机构不承担产品的投资、兑付和风险管理责任。基金管理人承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金的过往业绩并不预示其未来表现，本公司管理的其他基金的业绩并不构成对本基金业绩表现的预示和保证。投资者在投资基金前应认真阅读基金合同、招募说明书和基金产品资料概要等基金法律文件，全面认识基金产品的风险收益特征，在了解产品情况及销售机构适当性意见的基础上，根据自身的风险承受能力、投资期限和投资目标，对基金投资作出独立决策，选择合适的基金产品。基金有风险，投资需谨慎。以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云05-15 10:46

煤炭板块攻守兼备，红利低波100ETF(159307)冲击8连涨，陕西煤业领涨

济的预期下，投资行为存在情绪上的脉冲，煤炭板块具备周期与红利的双重属性，即攻守兼备，将是资金配置的重要板块。红利低波100ETF紧密跟踪中证红利低波动100指数，中证红利低波动100指数选取100只流动性好、连续分红、股息率高且波动率低的上市公司证券作为指数样本，采用股息率/波动率加权，以反映股息率高且波动率低的上市公司证券的整体表现。规模方面，红利低波100ETF最新规模达9.43亿元，创近1年新高。份额方面，红利低波100ETF最新份额达8.96亿份，创近1年新高。从资金净流入方面来看，红利低波100ETF近7天获得连续资金净流入，最高单日获得722.29万元净流入，合计“吸金”2272.09万元，日均净流入达324.58万元。截至5月14日，红利低波100ETF近1年净值上涨8.13%，居可比基金第一。从收益能力看，截至2025年5月14日，红利低波100ETF自成立以来，最高单月回报为15.11%，最长连涨月数为2个月，最长连涨涨幅为5.84%，上涨月份平均收益率为4.09%，历史持有1年盈利概率为100.00%。截至2025年5月14日，红利低波100ETF近1年超越基准年化收益为6.40%，排名可比基金1/4。回撤方面，截至2025年5月14日，红利低波100ETF今年以来最大回撤6.18%，相对基准回撤0.10%，在可比基金中回撤最小。回撤后修复天数为36天，在可比基金中回撤后修复最快。费率方面，红利低波100ETF管理费率为0.15%，托管费率为0.05%，费率在可比基金中最低。跟踪精度方面，截至2025年5月14日，红利低波100ETF近2月跟踪误差为0.033%，在可比基金中跟踪精度较高。数据显示，截至2025年4月30日，中证红利低波动100指数(930955)前十大权重股分别为冀中能源(000937)、大秦铁路(601006)、厦门国贸(600755)、北元集团(601568)、养元饮品(603156)、嘉化能源(600273)、中国石化(600028)、雅戈尔(600177)、陕西煤业(601225)、双汇发展(000895)，前十大权重股合计占比19.66%。（文中个股仅作示例，不构成实际投资建议。基金有风险，投资需谨慎。）红利低波100ETF(159307)，场外联接(博时中证红利低波动100ETF联接A：021550；博时中证红利低波动100ETF联接C：021551)，相关指数基金(博时中证红利低波动100指数发起式A：019853；博时中证红利低波动100指数发起式C：019854)。以上产品风险等级为：中（此为管理人评级，具体销售以各代销机构评级为准）以上内容与数据，与有连云立场无关，不构成投资建议。据此操作，风险自担。

有连云05-15 10:46

经济学人：习近平和普京并排坐在一起，但在中国面前俄罗斯已经陷入因境

境，卡车和火车装满了来自俄罗斯的木材和煤炭。两国贸易总额从2021年到2024年增长了66%，达到2450亿美元。俄罗斯向中国出口石油、天然气和其他能源，占俄罗斯出口中国总额的80%。作为交换，俄罗斯获得中国的成品消费品、汽车和技术设备。其中许多是“军民两用”产品，如机床和半导体，既可用于民用，也可支持军事。这些物资支撑了俄罗斯的战争机器。但对俄罗斯而言，这些贸易远比对中国更重要。2024年，中国占俄罗斯贸易总额的34%，而俄罗斯仅占中国的4%。西方制裁使俄罗斯几乎找不到其他原材料买家，也无法找到替代供应商满足进口需求。而反过来的依赖正在减少。虽然俄罗斯仍是中国最大的外国武器供应国，但如今中国大多数武器都能自主生产。根据斯德哥尔摩国际和平研究所的数据，中国武器总进口额在2020年至2024年间相比此前五年下降了64%。这些都赋予中国极大影响力。战争开始以来，中国大量买入打折的俄罗斯石油。从2019年起，“西伯利亚力量”管道开始将俄罗斯天然气以低价输往中国东北。但俄罗斯提出在更西部建设第二条管道的请求被搁置，因为中国官员认为可以迫使俄罗斯以更低价格出售天然气。同时，中国也希望实现能源进口多元化。柏林智库MERICS的鲁德尼克在最近一篇文章中写道，俄罗斯对华商品出口“增长前景有限”。3月，有报道称一些中国国有企业因担心美国制裁加码，限制了对俄石油进口。制裁也迫使俄罗斯减少对美元的依赖。2023年，人民币取代美元，成为莫斯科交易所交易最活跃的货币。去年，俄罗斯央行表示，除了人民币之外，没有其他现实的储备货币选择。如今，俄罗斯对中国的贸易大多以人民币结算。这使得俄罗斯的储备若与中国关系恶化，将面临损失风险。尽管中国乐意购买俄罗斯的原材料，并向俄罗斯倾销消费品，但对邻国的投资仍然很低，也几乎无意帮助俄罗斯实现经济现代化或多元化。2024年，中国对俄罗斯的直接投资累计仅180亿美元，相当于俄罗斯GDP的1%，也只是中国对哈萨克斯坦投资的两倍左右，而哈萨克斯坦的经济体量远小。相比之下，在普京转向中国之前，与欧盟的贸易占俄罗斯总贸易的37%。俄罗斯对欧盟出口中，能源产品仅占62%。在战争爆发前，欧盟是俄罗斯最大投资者。2019年，欧盟对俄罗斯的外国直接投资总额为3110亿欧元（3460亿美元），而俄罗斯对欧盟的直接投资总额为1360亿欧元。维也纳智库Re-Russia指出，“中国对俄经济互动模式看上去比战前俄罗斯与欧洲的伙伴关系更像殖民模式。” 与此同时，中国在外交上保持一定距离。普京和习近平都喜欢批评“霸权主义”（即美国）。中国希望普京继续掌权、维持战争经济运转，但并不愿鼓励普京发动更多军事冒险。卡内基俄罗斯欧亚中心的加布耶夫指出，对中国来说，俄罗斯入侵乌克兰就像是“一个野蛮国王对他那个小野蛮弟弟发动战争”。中国保持谨慎的一个信号，可以从联合国大会上看出，大多数涉战议题投票中中国选择弃权。中国也正试图拉近与欧洲的关系。4月，中国取消了对几名欧盟议员的制裁，这些制裁自2021年起实施，起因是欧盟因人权问题对中国官员实施制裁。约翰斯·霍普金斯大学高级国际研究学院的拉德琴科认为，俄罗斯减少对中国依赖的一个方式，是改善与美国的关系，特朗普政府比前任更友好。他说，与其完全没有伙伴，“普京可以说，我们有选择”。但中国希望把俄罗斯牢牢留在身边。正如习近平5月7日在俄罗斯媒体上发表文章所写，“我们必须共同挫败一切破坏和削弱我们友谊与互信的图谋”。普京的战争和中国的影响力深重，使俄罗斯转向西方几乎不可能。俄罗斯与中国之间的经济不对等，与俄罗斯对自身重要性的认知形成鲜明对比。许多俄罗斯人仍将中国视为小弟。根据最近一项民调，56%的受访者认为本国在世界上更有影响力，仅27%认为中国更有影响力。中国仍被视为俄罗斯的朋友，但认为两国关系正在改善的人数比例，从两年前的63%降至如今的50%。在满洲里，这种日益不平等关系的讽刺意味尤为明显。 1901年，满洲里由俄罗斯建立，当时俄罗斯迫使日渐衰败的清政府允许其进入这一资源丰富的地区。20世纪大部分时间，苏联是中国这个社会主义邻国的“老大哥”。如今，当地中国人越来越多地以怜悯眼光看待俄罗斯人。一位店主说，这种兄弟关系“已经逆转”。小弟已经领先了。来源：加美财经

加美财经05-15 00:01

5月14日富国中证军工指数(LOF)A净值下跌0.67%，近6个月累计下跌5.72%

金融界05-14 20:46

港股收评：三大指数齐涨，恒指涨2.3%，金融、汽车股走强

股继续走高，零跑汽车涨超6%再创新高，煤炭股、手游股、石油股、影视娱乐股、电信股、教育股齐涨。另一方面，军工股继续昨日回调行情，家电股、航空股、半导体股部分走低，此外，全市场仍有超40只个股跌幅超10%以上。具体来看：大型科技股普涨，腾讯音乐涨超12%，京东健康涨超5%，理想汽车、百度集团涨超4%，小鹏汽车、小米集团等跟涨。内险股大涨，中国太平涨超7%，友邦保险、中国太保涨超6%，中国人寿、新华保险、中国平安等跟涨。消息上，中国保险行业协会正式发布《保险机构适老服务规范》，加快推动服务标准在保险行业中的落地和应用。日前一揽子金融支持政策利好来临。其中就包括了央行行长潘功胜宣布的降准降息在内的10项货币政策，而降准降息、稳股市、稳地产对保险业而言是明确的利好。影视娱乐股涨幅居前，乐华娱乐涨超29%，耀星科技集团涨超13%，腾讯音乐涨超12%，网易云音乐涨超10%，阿里影业、猫眼娱乐等跟涨。汽车股走高，零跑汽车涨超6%再创历史新高，比亚迪股份涨超5%，理想汽车、蔚来、小鹏汽车涨超4%。消息上，行业情报咨询机构Rho Motion公布的数据显示，尽管特朗普引发全球贸易局势紧张，但4月份全球纯电动和插电式混合动力汽车销量仍然同比增长29%。其中，中国市场销量较上年同期增长32%，至90万辆。航运及海运股集体走强，中远海发涨超11%，太平洋航运涨超9%，海丰国际、中远海能、中远海控等跟涨。消息上，中美经贸高层会谈达成重要共识后，航运市场迅速升温。记者实地探访跨境物流企业了解到，有企业一夜间收到近百封邮件订单。目前的航运市场仓位需求爆满，5月底的排载计划已经全部约满，尤其是上海地区货量增长显著。国内零售股跌幅居前，佳华百货控股跌超9%，茂业国际、百盛集团跟跌。半导体股震荡走弱，美佳音控股跌超4%，先思行跌超3%，脑洞科技、英诺赛科、上海复旦等跟跌。今日，南向资金净买入67.07亿港元，其中港股通（沪）净买入50.03亿港元，港股通（深）净买入17.04亿港元。展望后市，华福国际CEO兼首席全球资产配置官洪灏认为，港股还是会有新高。他表示，我们在3月份看到一个新高24874点(近三年新高)，我相信到三季度左右，会看到第二个新高，会高过24000点。科技、消费、医疗保健三个板块，相对来说，无论是国家政策对于科技、消费的支持，或者他们自身盈利增长和估值，相对而言是最有吸引力的板块。

格隆汇05-14 16:28

沪深300能源(二级行业)指数报2094.78点，前十大权重包含中国石化等

源(二级行业)指数持仓样本的行业来看，煤炭占比50.35%、综合性石油与天然气企业占比34.28%、燃油炼制占比10.23%、焦炭占比3.59%、油田服务占比1.55%。资料显示，指数样本每半年调整一次，样本调整实施时间分别为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日。权重因子随样本定期调整而调整，调整时间与指数样本定期调整实施时间相同。在下一个定期调整日前，权重因子一般固定不变。遇临时调整时，当沪深300指数调整样本时，沪深300行业指数样本随之进行相应调整。在样本公司有特殊事件发生，导致其行业归属发生变更时，将对沪深300行业指数样本进行相应调整。当样本退市时，将其从指数样本中剔除。样本公司发生收购、合并、分拆等情形的处理，参照计算与维护细则处理。

金融界05-14 15:26

场内ETF资金动态：昨日标普消费上涨

1.98 93.22 515220 煤炭ETF 0.84 0.72 0.98 36.91 159732 消费电子 0.83 -0.75 0.79 23.34 159682 创业五零 0.83 -0.34 0.89 52.61 513300 纳斯达克 0.71 0.27 1.89 45.98 159530 机器人E 0.59 -1.47 1.34 9.86 159819 AI智能 0.58 -0.53 0.93 179.39 589080 科创综E 0.48 -0.31 0.95 6.88 资金流出方面，2025年05月13日净赎回金额最多的是300ETF （510300），赎回金额15.49亿元。排名靠前的50ETF （510050）、1000ETF （512100）、500ETF （510500），赎回金额分别为9.35亿元、8.42亿元、5.99亿元。基金代码基金简称净赎回金额（亿) 涨跌幅（%）收盘价流通份额（亿） 510300 300ETF 15.49 0.10 3.99 954.34 510050 50ETF 9.35 0.22 2.77 600.48 512100 1000ETF 8.42 -0.36 2.46 262.89 510500 500ETF 5.99 -0.24 5.78 192.61 159915 创业板 5.52 -0.34 2.03 422.32 563360 A500基金 4.70 -0.10 1.01 90.89 510880 红利ETF 4.27 0.71 3.11 68.43 513050 中概互联 4.25 -0.56 1.41 245.67 510310 HS300ETF 4.12 0.16 3.82 693.69 515790 光伏ETF 3.98 1.48 0.69 135.65 513120 HK创新药 3.86 1.50 0.88 114.09 159792 互联网 3.38 -0.94 0.84 570.23 512170 医疗ETF 3.25 1.56 0.33 796.85 515880 通信ETF 3.17 -0.63 1.26 21.34 159338 中证A500 2.65 0.00 0.95 222.17 数据来源巨灵财经，专业财经数据30年，详情见公众号巨灵财经。

金融界05-14 11:56

恒力期货能化日报20250514

保供稳价、需求放量情况、新增投产、上游煤炭端变动以及国际市场变化。甲醇方向：反弹空。理由：虽然宏观情绪回暖，处于进口恢复+基差收缩期。逻辑：本周初中美两方联合发布日内瓦经贸会谈声明后，宏观情绪明显好转，能化板块有反弹情况出现。但仅对甲醇这个与关税战关联度较低的品种而言，其自身基本面拖累还是较为明显的。内地市场虽以低库存姿态进入淡季，但供应压力还是有的，故整体价格走势偏弱。港口市场问题更为复杂，5-6月进口恢复是个必然的渐进的过程，价格转弱本就早于内地，而今衔接进口回归压力，导致港口低库存对基差的支撑在削弱。周初以来，基差在09+140至160内波动，预计仍有收窄空间，同时需关注二季度后期港口累库拐点。风险提示：油价异动、关税战后续。盐化工纯碱方向：震荡偏弱行情跟踪： 1.当前碱厂陆续进入检修中，而在检修前中下游已有所补库，随着当前检修真实推进，下游反而不一定会继续补库，5月下旬后连云港新投产或对厂家心态产生一定影响；而需求端虽然刚需趋稳，但光伏抢装季基本近尾声，光伏玻璃供需面转弱预期下，预计供应端难有持续增量，也会对纯碱的刚需产生边际影响。 2.长周期看，原料下跌导致纯碱成本持续下移，而随着低成本企业不断新投产稀释了行业平均成本，纯碱行业平均成本也仍有下移空间，高成本的支撑会逐步减弱，且由于当前各厂检修时间相对分散，检修带来的向上驱动也相对减弱，且部分装置投产会在下半年不断投放市场，高库存状态下厂家心态影响或大于供给减量影响。向上驱动：下游阶段性补库、碱厂检修向下驱动：玻璃冷修，碱厂投产策略建议：9-1反套风险提示：远兴投产进度变化，下游玻璃厂补库驱动玻璃方向：震荡偏弱行情跟踪： 1.当前玻璃供应端大概率维持当前低位，而需求端也将逐渐进入淡季，考虑到当前需求端处于长周期下滑中的淡季，供应端仍需要进一步下降才能更好的平衡需求，但考虑到当前二手房成交仍处于高位，会使得玻璃的家装单需求仍具有一定韧性，5月需求仍有一定刚需支撑，但供需面边际会稍有走弱。 2.中长期来看，地产需求大方向走弱，需求决定高度，纵使玻璃供应端维持相对低位，也难有大幅向上弹性，供应端预计年内维持相对低位，供需双弱下主要关注阶段性的结构性机会，比如价格低位关注补库带来的反弹机会。向上驱动：地产政策提振、宏观情绪推动向下驱动：地产资金问题未解决、下游订单改善不明显，下游资金情况不佳策略建议：价差在-300以下多FG空SA 风险提示：地产政策变化，宏观情绪变化烧碱方向：震荡偏空行情跟踪： 1.现货情绪有所转弱，5月烧碱供给端存在部分装置检修，但检修量并不大，且由于当下氯碱综合利润并不算低，厂家因亏损主动减产的概率较小，需求端来看，伴随着河北氧化铝投产，刚需端环比4月稍有走好，但非铝需求预计会进入淡季，整体对烧碱的利多支撑并不强，未到现货持续走强的阶段。 2.中长期看，氧化铝虽然存在阶段性减产预期以及老产能淘汰预期，但前期积累的新装置投产对于烧碱刚需增量仍然会慢慢显现，而夏季氯碱装置的检修也会增多，同时伴随着非铝需求的季节性走强，以及液氯价格弱给到的底部支撑，夏季烧碱价格存在阶段性改观机会。向上驱动：氧化铝投产，非铝下游补库，检修向下驱动：氧化铝减产策略建议：偏空风险提示：宏观情绪变化橡胶系橡胶方向：震荡逻辑：截至2025年5月11日，青岛地区天胶保税和一般贸易合计库存量61.87万吨，环比上期增加0.45万吨，增幅0.73%。保税区库存9万吨，增幅5.89%；一般贸易库存52.87万吨，降幅0.09%。相比往年，今年去库速度依然偏慢，中期橡胶依然是偏弱格局。短期内关税缓和及上游亏损支撑下，RU和NR会出现较强的修复性回补。某企业乙烯装置出现设备故障，预计该装置停机时长为1 个月。由于此次停机比之前的检修计划提前且超出预期，苯乙烯以及乙烯副产品丁二烯（据悉影响产能14万吨，国内占比2.18%）的供应突然收紧，丁二烯橡胶增仓上行。从基本面的角度而言，尽管国内丁二烯周产量环比微增0.72%至10.25万吨，但南京诚志、扬子石化等装置仍处停车状态，叠加茂名石化丁二烯装置检修（计划20天），短期供应增量有限，企业挺价意愿增强。而中期来看，丁二烯仍处于累库状态，去库缓慢。且5月国内顺丁橡胶装置重启集中。轮胎厂节后复工缓慢，成品库存高企抑制补库需求。此外，中美512联合声明尚未涉及到汽车以及轮胎产品相关的汽车零部件关税232政策，国内轮胎厂依然面临着89%~251%不等的关税，需求端仍有压制。短期策略上可以丁二烯橡胶月间正套。策略建议：逢低短多风险提示：宏观情绪变化

恒力期货05-14 10:46

特高压推进节奏加快在即，设备商有望迎来订单大年

建设，仅沙漠大基地就规划284GW。煤炭新增产能也主要集中在西北区域。根据新疆煤炭交易中心，新疆煤炭预测资源量为2.19万亿吨原煤，约占我国煤炭预测资源量的40.6%，稳居首位；产量方面，根据国家统计局和新疆统计局数据，2024年新疆原煤产量为5.4亿吨，仅占全国产量11%。在2024年12月18日发布的《掘金新疆：新时期、新机遇》深度报告中，我们自下而上统计新疆2025-26 年有望投产的煤矿产能有3510万吨，根据汾渭数据和新疆煤炭交易中心，考虑到2025-28年全国预计新建产能约1.76亿吨，而疆煤在建及拟建总产能达3.4亿吨，新疆远期产能将占中国未来产能增量的绝大多数，是晋陕蒙之外最具增产潜力的地区。水电主要集中在西南、华中地区，决定“西电东送”格局。截至2023年底，中国水电装机容量4.2亿千瓦，占发电装机容量的14.38% 。从空间分布来看，我国水电资源集中在西南、华中地区，2023年这两个地区水电装机容量占全国比例分别为40%、24%，其中川滇地区成为水电装机重点拉动区域。这种资源区域分布差异，决定了“西电东送”的基本格局，包括“北、中、南”三大输电通道。目前，我国正逐步形成十三大水电基地，规划总装机容量超2.86亿千瓦。特高压与背靠背项目助力全国电网网架实现互联互通，是全国统一电力大市场搭建的重要支撑。西北、西南电网需大规模送电到负荷集中的中部和东部地区，因此形成能源基地距负荷中心距离800-3000千米的能源空间错配格局，必须依靠长距离输电通道外送。在远距离输电方面，特高压输电技术具备显著的长距离、大容量、低损耗和节约土地资源的优势。此外，除了远距离输电需求外，临近省份电力互济需求日渐攀升，区域边界省份由于电网不同步而缺乏连接带来省间电力支援效率低下，直流背靠背项目可以解决上述痛点，有望实现加速建设。周期调节转向需求驱动，特高压迎来建设高峰能源负荷空间错配，特高压是远距离输送最优解电源与用电负荷错配日益显现，西北、西南地区当地已无消纳空间。中国自然资源禀赋丰富的区域与负荷中心相距较远，西北地区风光煤等自然资源丰富，西南水电资源丰富，而我国的用电负荷主要集中在中部和东部地区。西北、西南电网的发电量大于用电量，2023年比值分别达到125%、111%，当地无法消纳。因此形成能源基地距负荷中心距离800-3000千米的能源空间错配格局，必须依靠长距离输电通道外送。直流特高压是解决能源大容量、远距离输送问题的最优解。特高压技术特指交流电压达到1000千伏及以上、直流电压达到±800千伏及以上的输电方式。相较于传统的高压（通常在330千伏以下）和超高压（330千伏至750千伏）输电系统，特高压输电显著提升了电压等级，并具备显著的长距离、大容量、低损耗和节约土地资源的优势。尤其是直流特高压，在长距离、大容量、点对点输送上具备显著经济性。目前共梳理到32条特高压直流线路，其中西北/西南地区分别有6/4条已投运特高压外送通道，9/2条规划和未建成通道。周期调节转向需求驱动，特高压迎来长周期高景气时期我国特高压项目建设可分五个阶段，投资均存在一定的逆周期调节属性，而本轮逐渐转向需求驱动。 1）2006-2010年：试验阶段，2006年8月发改委批复了中国第一条特高压交流项目。 2）2011-2013年：第一轮建设高峰，“三横三纵”特高压骨干网架和13项直流输电工程是规划建设重点，大规模“西电东送”“北电南送”格局雏形显现，“两交三直”项目得到核准并建设开工。 3）2014-2017年：第二轮建设高峰，2014年5月，国家能源局提出加快推进大气污染防治行动计划12条重点输电通道的建设。期间，核准“八交八直”。 4）2018-2021年：第一轮重启，2018年9月，国家能源局印发《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》，共规划了12条特高压工程（5直7交）。2020年，特高压建设项目被纳入“新基建”，旨在逆势承担调节经济周期的重任。 5）2022年至今：国家能源局2022年1月印发《关于委托开展“十四五”规划输电通道配套水风光及调节电源研究论证的函》，研究论证“十四五”规划的“三交九直”12条特高压通道，并就“十四五”期间需新增的输电通道以及配套电源规模提出建议。本轮特高压建设高峰更多是需求驱动，解决能源区域不平衡问题。 25年特高压推进节奏有望明显提速，特高压有望进入长周期高景气发展阶段。24年共有2条直流（陕北-安徽、甘肃-浙江）、2条交流（阿坝-成都东、大同-怀来-天津）核准，2条直流、1条交流开工，项目节奏推进偏慢。我们预计25年有望核准5-6条直流（陕西-河南、蒙西-京津冀、藏东南-粤港澳、巴丹吉林-四川、南疆-川渝、青海-广西）、3-4条交流（浙江环网、烟威、达拉特-蒙西、攀西），推进节奏有望明显提速。同时，我们预计“十五五”期间，国网每年将开工新建4~5条左右的直流特高压线路与2~3条交流特高压予以配合，以解决能源区域不平衡问题，特高压有望进入长周期高景气发展阶段。核准吹响开工号角，设备商订单有望持续位于高位核准为影响特高压项目推进节奏的关键节点，一般而言，核准后3~4个月项目开工，开工后2年左右项目投运。特高压建设的关键节点包括预可研—可研—核准—开工（设备招标）—投运。核准为影响项目推进节奏的关键节点，一般来说核准环节一旦通过，将较快进入开工、招标环节。我们通过梳理特高压项目的各个关键节点时间节奏，统计得到直流特高压核准到开工的时间间隔均值为3个月，开工到投运的建设时间均值为25个月；交流特高压核准到开工的时间间隔均值为4个月，开工到投运的建设时间均值为21个月。供应商后续设备订单充足且持续性强。对于设备厂商来说，有签单和确收两个关键节点，一般签单在中标结果公布后会较快完成，而确收则需要等到设备交付完成之后。所以对于设备商来说，从项目核准到签单可能需要数月，而从签单到确收的周期可能会长达1~3年。所以核准通过为设备厂商后续的订单量提供了保障，但是签单与确收节奏不会完全与核准节奏锁定，需要注意的是特高压“十五五”有望进入长周期高景气发展阶段，后续设备订单充足且持续性强。考虑到当前规划的特高压项目规模与投资额有提升趋势，柔直渗透率提升，我们按照单条直/交流特高压项目的设备投资额约80、40元，那么“十五五”期间按照每年“4~5直2~3交”带来的年均订单规模有望达到约460亿元，相比2020-2024年年均中标金额163.2亿元提升182%。背靠背解决临近省份电力互济问题，年内需求有望释放背靠背直流输电可以有效解决临近省份非同步电网的功率互济需求，是全国电力统一市场建设的重要一环。除了远距离输电需求外，随着新能源发电占比提升，波动性增强，临近省间电力互济需求提升。由于区域边界省份电网不同步，此前电网连接较弱而带来省间电力支援效率低下，不利于全国电力统一市场的发展。直流背靠背项目可以完美解决上述痛点，有望实现加速建设。背靠背直流输电系统是输电线路长度为零的直流输电系统。这种类型的直流输电主要用于两个非同步运行（不同频率或相同频率但非同步）的交流电力系统之间的联网或送电，也称为非同步联络站。直流联网可以实现网间严格按计划送电，输送功率调整方便灵活；两侧交流系统相对独立，可控性强，可提供紧急功率支援。背靠背直流输电，除了可以方便快速地调节有功功率以外，同时还可比远距离直流输电更加方便地进行无功功率的调节，有利于改善互联两侧交流电网的电压稳定性，大大提高电网的安全运行水平。背靠背方案相比两端换流站、中间长距离高压直流输电线的方案，更具经济性。背靠背直流输电的整流站设备和逆变站设备通常装在一个换流站内，也称为背靠背换流站。在背靠背换流站内，整流器和逆变器的直流侧通过平波电抗器相连，构成直流侧的闭环回路；而其交流侧则分别与联接电网的连接点相连，从而形成两个电力系统的非同步联网。直流背靠背输电因为无直流输电线路，直流侧的损耗偏小，所以背靠背直流输电系统的直流侧选择低电压大电流，可充分利用大截面晶闸管的电流值，同时与直流电压有关设备（如换流变压器，换流阀，平波电抗器等）的绝缘也相应较低，使得这些设备的造价明显降低。根据最新招标信息梳理，我们预计年内有望核准开工5~6个背靠背项目。2025年2月，国家电网发布特高压项目第一次前期服务招标采购中，招标项目涉及闽赣背靠背、皖鄂背靠背、湘粤背靠背、渝黔背靠背、鲁苏背靠背、中尼电力联网（中国段）等工程的主体设计协调。考虑到背靠背项目相比于特高压项目规模小、建设节奏快，我们预计上述项目有望于年内核准开工。换流变压器与换流阀是背靠背工程中价值量最大的电网设备，供应商有望显著受益。以闽粤联网工程为例，该工程线路全长303公里，输送容量2GW，在福建省内新建1座直流背靠背换流站，通过两回交流500千伏线路，分别接入广东嘉应和福建东林500千伏变电站，是国家电网公司和南方电网公司合作的第一个省级电网间互联工程。闽粤联网工程总投资32亿元。工程招标了13台换流变压器（AC500kV，DC100kV，额定容量404MVA），投资3.5亿元；4套换流阀（DC100kV，5000A），投资2.9亿元，为项目投资占比最高的两种电力设备。柔直加速渗透输配电领域，换流阀供应商有望受益柔性直流输电技术强调可控性与可靠性，加速渗透输配电领域。柔性直流输电是一种基于电压源换流器的高压直流输电技术，和常规直流相比，其主要优势在于：1）无换相失败问题；2）交流侧无需大量无功支撑，占地面积较小；3）可向无源网络供电；4）可控性更强，功率控制灵活；5）频次较高，谐波含量低，仅需少容量高次滤波器。柔性直流输电项目中，换流阀的价值量远大于常规直流项目。昆柳龙工程是世界第一条800千伏特高压多端柔性直流工程，将云南水电送至广东、广西，送端的云南昆北换流站采用特高压常规直流，受端的广西柳北换流站、广东龙门换流站采用特高压柔性直流。根据招标数据进行测算，昆北换流站常直换流阀单GW价值量约1.0亿元，柳北换流阀和龙门换流站柔直换流阀的单位价值量为4.7亿元/GW和3.4亿元/GW。我们同时对比了白鹤滩-浙江±800千伏特高压直流工程（双端常直）与甘肃-浙江±800千伏特高压直流工程（双端柔直）的换流阀价值量，单位价值量分别为0.8亿元/GW和2.7亿元/GW。柔直换流阀价值量远超常直。与传统直流项目相比，柔性直流输电项目换流阀的成本占比更为突出，换流变压器、电容器成本占比更低。在柔性直流输电中，换流阀的设备成本占比显著提升，以甘肃-浙江线路为例，换流阀价值量43.5亿元占比46%，而常规直流输电项目以白鹤滩-浙江线路为例，换流阀价值量13.1亿元，仅占19%。另外，柔性直流输电项目中，换流变压器、电容器的投资造价更低，仍以这两条线路为例，甘肃-浙江线路换流变压器、电容器的投资造价比白鹤滩-浙江低2.8、4.6亿元。 “特高压+海风+背靠背”三大场景驱动，柔直技术应用空间广阔在电力系统运行中，柔性直流技术通过解决送端与受端电网的核心痛点，目前已经在远距离输电、新能源并网消纳、电网互联、无源网络供电等多种场景下展现出显著的差异化技术价值，应用前景十分广阔。 1.特高压于送端电网而言，其首要任务是保障大规模新能源安全稳定外送，解决频率调节难题。常直特高压通常以“风光火打捆”送出为主，而柔直特高压可以根据系统需要主动提供系统所需的电压和频率支撑，进一步提升新能源系统接入比例。以张北柔直工程为例，通过构建稳定的交流电压平台，有效抑制次同步振荡，降低新能源外送的安全风险，成为首个实现“风光储”多能互补的柔直工程。于受端电网而言，柔直技术重点降低多直流同时换相失败风险，通过解决暂态电压支撑、频率调节及提升多直流等效短路比等关键问题，增强电网安全稳定性。换相失败是远距离直流输电常见故障之一，柔直技术可完全规避。常规直流输电的换相换流器使用的是晶闸管元件，只能控制开通，而关断则需要借助电网提供反向电压完成。如果交流系统发生故障，使得逆变侧换流母线电压下降，就会导致换相失败。有些换相失败可以自动恢复，但是如果发生两次或多次连续换相失败，换流阀就会闭锁，中断直流系统的输电通道。同时，多馈入直流系统中，单一故障在严重的情况下可能会出现多个逆变站同时发生换相失败，甚至导致电网崩溃。而柔直技术因采用IGBT元件，开通、关断均灵活可控，不依赖受端电网，从原理上完全规避换相失败的问题。随着受端电网新能源占比日益增大，叠加直流落点愈发密集，柔直技术应用的必要性日益提升。柔直技术可以显著提升多馈入有效短路比，便于构建多端直流输电系统。在昆柳龙特高压多端混合直流工程中，饶宏等《乌东德特高压多端直流工程受端采用柔性直流对多直流集中馈入问题的改善作用》（2017）研究表明若采用常规直流，受端电网多直流等效短路比将降至 2 左右，运行风险显著增加；当应用柔性直流技术后，不仅成功扭转等效短路比下降趋势，更促使已有的常规直流多馈入有效短路比实现整体提升，有效增强了受端电网对多直流输电的承载能力与运行稳定性。 2.海风柔直技术无充电功率限制，可为风电场并网提供稳定的交流电压和频率支撑，已在全球海风送出领域实现广泛应用。海风作为一种 100%新能源构成的送端电源系统，没有常规电源支撑，柔直技术的发展可破解交流送出容量、距离受限、孤岛系统难题，成为目前百万千瓦、百公里级海风并网消纳的最优手段。2021年，中国建成了±400 kV、1100 MW的如东海上风电柔性直流输电示范工程。其柔直输电系统采用对称单极接线，直流电压等级±400kV，输送容量达1100MW。如东县东部黄沙洋海域的H6、H8、H10风电场，总装机容量1100MW，各设220kV海上升压站，经升压后接入海上柔直换流站，最终电力通过直流电缆、陆上换流站并入500kV陆上交流电网，实现了海上风电的高效稳定送出。柔直技术在海风全周期成本优势明显。XIANG et al.(2016)研究表明，当离岸距离小于 73km 时，交流输电方式具备一定优势；而一旦超过这一距离，柔性直流输电技术的技术经济性便开始凸显。交流输电时，单回电缆送出容量一般在500MW 以下，若要增加送出容量，就得增加回路数，这会使送出系统成本与容量近似呈线性增长。而柔性直流输电，可通过提升换流阀容量、直流电缆电压和截面来提高输送容量，单回就能达到 2000MW 及以上。交直流输电系统的等价距离和送出容量紧密相关。经测算，500MW 系统的交直流等价距离超 100km；1000MW 系统约 90km；2000MW 系统约 70km。这意味着，当送出容量越大，柔性直流输电相比交流输电在成本控制上的优势也越明显。海上风电为了利用更丰富、稳定的风力资源，风电场逐渐向离岸更远的区域布局，柔直技术有望在大容量、远距离的海风输送上得到广泛应用。 3.背靠背柔性直流通过背靠背的形式，嵌入到交流高压电网，实现电网互联的分区化改造：一方面增加关键交流站点的电气距离，降低短路电流和故障影响范围，另一方面，通过柔性直流功率灵活调控，可有效降低潮流随机变化幅度，改善电网潮流分布。以粤港澳大湾区柔性直流背靠背工程为例，在解决短路电流超标问题上，2024年背靠背近区500kV站点短路电流均未超过61kA ，广东东西断面电力交换能力提升至1000万kW。在提升新能源承载能力上，该工程通过分区间柔性互联，发挥柔直潮流快速反转优势，实现跨区联合调频，解决了单一分区电网难以维持电力电量平衡和保障抗扰动能力的问题。在交直流相互影响方面，三相短路导致6回及以上直流换相失败的站点数由31个减少到17个，导致9回及以上直流换相失败的站点由1个减少为0，降低了交直流相互影响带来的风险。成本下降路径明晰，规模化应用在即国内企业在电网核心功率器件上技术持续突破、产业化步伐不断迈进，国产化进程加速有望带动成本显著下降。IGBT是柔直系统的核心开关器件，国内当前仍以进口为主，主要进口厂商包括ABB、英飞凌、东芝等。近年来，国内企业在技术上持续发力，中车时代电气、国电南瑞等企业的IGBT产品获得突破，逐步扩大应用。23年上半年，国电南瑞自主研发的 4500V/3000A IGBT 在张北延庆换流站一次性挂网成功。25年2月，南方电网联合许继电气、南网科研院、株洲中车半导体组建的攻关团队，历时3年在国际上率先研制出基于6.5kV/3kA IGBT的柔性直流换流阀，实现6.5kV/3kA新序列柔直阀装备完全自主可控。随着IGBT、电容器等核心元件国产化进程的不断推进，未来核心部件的成本有望进一步降低。同时，技术进步亦带动以换流阀为核心的部件成本持续下降。随着模块化多电平技术发展，柔性直流输电工程输电电压不断提高，输送容量持续增加。其中以换流阀为核心的部件成本下降趋势明显。以中国为例，2013年南澳工程中柔性直流输电换流阀的投资成本约为1500元/kW，而2022年广东背靠背工程时该成本降至约450元/kW，降幅高达70%，而甘肃-浙江±800千伏特高压直流工程柔直换流阀的投资成本为272元/GW，进一步下降。特高压方面，目前甘肃-浙江（双端柔直）工程已经于24年7月开工，是国内首个全容量特高压柔直工程。我们预计25年有望核准的5-6条直流线路（陕西-河南、蒙西-京津冀、藏东南-粤港澳、巴丹吉林-四川、南疆-川渝、青海-广西）中，柔直的渗透率有望提升。核心设备价值高，市场格局高集中特高压招标周期性明显，设备品类繁多特高压工程具备较为明显的周期性，年度间招标金额波动较大。2022-2024年招标的国网特高压设备中标金额分别为设备类34/415/262亿元，2024年项目节奏推进偏慢，下半年节奏有所改善。特高压产业链涉及电力设备的品类较多，其中按照23-24年招标价值量金额来看，换流变压器、换流阀系统、组合电器、电抗器、交流变压器、变电站架构、电容器占比分别为31%、18%、16%、6%、5%、5%、5%，合计占比达到85%。直流线路换流设备是关键，交流线路中组合电器与变压器成本占比高根据特高压直流线路投资额来看，根据线路长度、工程规模、选址等因素的不同，造价从133亿元到549亿不等，已披露投资额的28条直流特高压投资额均值258亿元，近期的藏东南-粤港澳、甘肃-浙江、南疆-川渝等线路投资额明显高于历史均值。根据华经产业研究院，特高压直流造价中，核心设备约占25%。基础土建约占47%，铁塔占26%，电缆占2%。换流变压器与换流阀是特高压直流线路占比最高的关键设备。拆分特高压直流线路的主要设备成本占比，以白鹤滩-浙江线路为例，换流变压器、换流阀、电容器、组合电器、电抗器金额分别为32.4、13.1、4.9、3.7、3.5亿元，占比分别为47%、19%、7%、5%、5%。而白鹤滩-江苏工程因采用了“常规直流+柔性直流”的混合级联特高压直流输电技术，在换流阀系统的成本上显著提升。特高压交流线路投资额方差更大，已披露投资额的25条交流特高压造价从22亿元到286亿不等，均值122亿元，近期的川渝特高压、阿坝-成都东、大同-怀来-天津北-天津南、烟威线路投资额高于历史均值。根据华经产业研究院，特高压直流造价中，核心设备约占22%。基础土建约占43%，铁塔占32%，电缆占3%。核心设备中组合电器、变压器在成本结构中占比最高，分别达到57%、21%。核心设备壁垒较高，市场格局较为集中我们梳理了特高压主要设备环节23-24年的国网中标情况，特高压核心设备整体壁垒较高，技术要求与利润均较高，市场格局优异。 1）换流变压器参与者包括：保变电气、特变电工、山东电工、中国西电、日立能源、西门子能源，24年日立能源与西门子能源未中标。 2）组合电器参与者包括：平高电气、中国西电、新东北电气、山东电工等，四家23、24年合计份额为93%、96%。 3）换流阀系统参与者包括：国电南瑞、许继电气、中国西电、日立能源，其中国电南瑞占据龙头地位，23、24年份额分别为49.6%、47.3%。 4）交流变压器参与者包括：保变电气、特变电工、山东电工、中国西电、许继电气。 5）电抗器、电容器、二次设备等参与者略多于前面四种设备，整体市场格局仍相对集中。看好特高压核心设备供应商受益于板块周期向上我们预计25年有望核准5-6条直流（陕西-河南、蒙西-京津冀、藏东南-粤港澳、巴丹吉林-四川、南疆-川渝、青海-广西）、3-4条交流（浙江环网、烟威、达拉特-蒙西、攀西），有望创下历史高点。具体推荐标的，请见研报原文。风险提示电网投资力度不及预期风险项目建设节奏与电网公司的投资力度高度相关，也受到国家行业政策较大影响。未来行业的经营环境若发生变化，可能导致国家建设投资减少，影响公司收入。竞争加剧风险未来若有新企业进入行业，或相近领域公司跨界竞争，可能会分薄现有公司市场份额，导致产品价格和盈利能力下降。项目节奏推迟风险特高压项目因为核准困难与产能紧缺两个原因，时有建设节奏慢于预期的情况发生。核准困难：特高压工程通常涉及多个省份，需协调不同地区的用地审批、生态红线、拆迁补偿等政策。不同地区在环境影响评估、土地供应等环节存在流程差异，部分地区审批周期长达数年。产能紧缺：目前国内部分核心零部件的供应仍受限于人，比如IGBT、直流电容器、变压器使用的高端绝缘纸板、分接开关等，采购周期较长。如遇到上述情况发生，项目开展节奏可能存在推迟风险。测算存在偏差风险文中关于公司的业绩测算部分基于一定主观判断，可能存在偏差。相关研报研报：《特高压高景气长周期发展，核心设备供应商有望显著受益》2025年5月13日

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